Kesulitan pembiayaan dan pembiayaan mahal yang disebabkan oleh deleveraging keuangan secara bertahap muncul, dan pembiayaan kembali perusahaan dapat memicu risiko keuangan baru. Tingkat suku bunga rata-rata perusahaan industri meningkat pesat, dan peningkatan cepat dalam biaya bunga sebagian mengimbangi efek pengurangan biaya, sementara juga menekan total keuntungan
(Peta data)
He Fan Zhu He Tao Hongwei / Teks
Untuk secara efektif mengekang pemalasan modal dalam sistem keuangan dan mempromosikan dana untuk beralih dari virtual ke nyata, Konferensi Kerja Ekonomi Pusat di akhir tahun 2016 mengangkat pencegahan risiko ke tingkat yang belum pernah terjadi sebelumnya. Mulai kuartal keempat 2016, badan pengatur keuangan dengan satu bank dan tiga komite sebagai intinya mulai gencar mempromosikan financial deleveraging.
Satu
Secara keseluruhan, gagasan utama otoritas moneter untuk mempromosikan deleveraging keuangan adalah untuk menghilangkan ruang arbitrase lembaga keuangan melalui kombinasi pengawasan yang kuat dan mata uang yang ketat, dan untuk memandu dana untuk "dipindahkan dari virtual ke real". Pengawasan yang kuat terutama mencerminkan penguatan pengawasan terhadap berbagai bisnis wealth management off-balance-sheet dan sertifikat deposito antar bank. Pada saat yang sama, tujuan pengawasan juga telah bergeser dari pengawasan kelembagaan menjadi pengawasan perilaku dan pengawasan fungsional, menghilangkan ruang arbitrase lembaga keuangan dari tingkat kebijakan. Mata uang ketat mengacu pada penggunaan tepat alat kebijakan moneter bank sentral untuk mempersingkat dan meningkatkan likuiditas, dan terus meningkatkan suku bunga untuk menghilangkan ruang arbitrase jatuh tempo, memaksa lembaga keuangan untuk menyederhanakan saluran untuk deleveraging.
Pengaruh pengawasan yang kuat dan pengetatan mata uang dapat dikatakan langsung, dan suku bunga pasar telah meningkat secara signifikan. Dalam praktiknya, kenaikan suku bunga instrumen kebijakan moneter bank sentral memiliki pedoman yang paling langsung dan efektif untuk pasar. Sejak Januari 2017, bank sentral telah beberapa kali menaikkan suku bunga instrumen kebijakan moneter. Kenaikan tingkat bunga alat kebijakan moneter secara langsung ditransmisikan ke pusat suku bunga pasar jangka pendek. Secara khusus, pusat suku bunga R007 meningkat dari sekitar 2,5% sebelum November 2016 menjadi sekitar 3,1% pada akhir tahun 2017, dan pusat suku bunga DR007 meningkat dari sekitar 2,4% sebelum November 2016 menjadi sekitar 3,0% pada akhir tahun 2017. Kenaikan suku bunga yang tepat waktu untuk instrumen kebijakan moneter juga telah lebih menjaga ekspektasi lembaga keuangan atas tekad bank sentral untuk melakukan deleverage. Kenaikan suku bunga jangka pendek yang cepat telah meningkatkan biaya arbitrase oleh lembaga keuangan dan secara efektif mengekang fenomena financial idling.
Kenaikan cepat suku bunga jangka pendek langsung ditransmisikan ke suku bunga jangka panjang, dan suku bunga obligasi Treasury 10 tahun naik hampir 100 bps pada tahun 2017. Seperti yang ditunjukkan pada Gambar 1, imbal hasil obligasi pemerintah dan obligasi korporasi mulai meningkat secara signifikan pada Desember 2016. Pada Desember 2017, imbal hasil obligasi pemerintah lima tahun meningkat sekitar 100 BP dibandingkan Desember 2016.
Kenaikan tingkat suku bunga bebas risiko yang diwakili oleh obligasi negara jangka panjang akan secara langsung mempengaruhi biaya pendanaan perusahaan dan memperburuk kesulitan dan pembiayaan mahal bagi perusahaan riil. Sejak financial deleveraging, perbedaan antara hasil tinggi dan rendah dari obligasi korporasi AAA lima tahun telah melebihi 200BP. Sebagian berasal dari kenaikan suku bunga bebas risiko, dan sebagian lainnya berasal dari kenaikan selisih kredit. Pada akhir tahun 2016, selisih kredit antara obligasi korporasi AAA berjangka waktu lima tahun dengan utang nasional mulai melebar secara substansial. Meskipun menurun selama periode tersebut, nilai tersebut secara historis masih tinggi sejak tahun 2015. Perlu dicatat bahwa meskipun imbal hasil obligasi pemerintah mulai menurun pada awal tahun 2018, selisih kredit masih relatif tinggi, yang juga berarti bahwa biaya pembiayaan perusahaan belum berkurang secara substansial karena imbal hasil obligasi pemerintah yang menurun (lihat Gambar 2) .
Perubahan struktur penerbitan obligasi korporasi juga dapat mencerminkan kesulitan pembiayaan korporasi. Dibandingkan tahun 2016, skala penerbitan obligasi korporasi dan obligasi korporasi AAA pada tahun 2017 tidak mengalami perubahan yang signifikan.Skala penerbitan obligasi korporasi dan obligasi korporasi AAA sepanjang tahun mengalami penurunan sebesar 689 miliar yuan atau sekitar 9%. Penerbitan obligasi korporasi dan obligasi korporasi AA + dan AA menunjukkan tren penurunan yang jelas dibandingkan dengan 2017. Skala tahunan turun sebesar 1,0393 miliar yuan dari tahun 2016, turun sekitar 41%. Artinya, kesulitan pembiayaan yang dihadapi perusahaan dengan peringkat kredit yang lebih buruk meningkat secara signifikan.
Dari perspektif saluran pembiayaan, kami menemukan bahwa kenaikan biaya pembiayaan perusahaan bersifat komprehensif. Pembiayaan korporasi terutama mencakup pembiayaan ekuitas dan pembiayaan hutang.Biaya pembiayaan ekuitas pada umumnya sulit untuk diamati secara langsung.Oleh karena itu, ketika menilai biaya pembiayaan perusahaan, kita akan mulai lebih dari perspektif pembiayaan hutang. Saluran pembiayaan hutang perusahaan terutama mencakup pinjaman umum, obligasi, bisnis diskon tagihan, dan pembiayaan hutang non-standar.
Pertama, pinjaman merupakan saluran pembiayaan utama bagi perusahaan non-keuangan di China, dan rata-rata suku bunga pinjaman umum terus meningkat. Sejak tahun 2016, suku bunga acuan pinjaman oleh lembaga keuangan tidak berubah, namun rata-rata suku bunga pinjaman umum dalam pinjaman RMB oleh lembaga keuangan terus meningkat sejak tahun 2017. Pada kuartal pertama 2018, rata-rata tingkat pinjaman RMB umum oleh lembaga keuangan mencapai 6,01%, lebih tinggi 0,57% dari tingkat suku bunga rendah sebesar 5,44% pada kuartal keempat 2016.
Kedua, dari sisi suku bunga emisi obligasi korporasi, sejak akhir tahun 2016 tingkat penerbitan obligasi korporasi AAA dan AA meningkat tajam.Pada akhir tahun 2017, tingkat emisi keduanya meningkat lebih dari 2%.
Ketiga, dari perspektif bisnis diskon tagihan, suku bunga diskon tagihan langsung Delta Sungai Pearl, Delta Sungai Yangtze, wilayah tengah dan barat, dan wilayah Bohai Rim semuanya mulai naik secara signifikan sejak akhir 2016, dan suku bunga bulanan meningkat 120 BP dari titik yang lebih rendah. Keempat, dari perspektif pembiayaan utang non-standar, tingkat pengembalian tahunan yang diharapkan dari produk-produk non-standar dengan jangka waktu berbeda yang ditunjukkan oleh tingkat pengembalian tahunan produk trust yang diharapkan juga menunjukkan tren yang meningkat.
dua
Peningkatan keseluruhan biaya pendanaan perusahaan yang disebabkan oleh financial deleveraging ini akan mengimbangi efek pengurangan biaya dari beberapa perusahaan, dan itu juga berarti bahwa mereka akan secara langsung memeras keuntungan mereka.
Sejak tahun 2017, kemajuan signifikan telah dicapai dalam pengurangan biaya, yang terutama tercermin pada tingkat pertumbuhan tahun-ke-tahun yang terus menurun dari biaya bisnis utama perusahaan dan tingkat biaya bisnis utama. Sampai batas tertentu, hal ini telah mendorong peningkatan margin keuntungan perusahaan industri.
Sejak awal tahun 2017, tingkat pertumbuhan kumulatif tahun-ke-tahun dari biaya bisnis utama perusahaan industri terus mengalami tren penurunan. Biaya bisnis utama perusahaan industri menunjukkan fluktuasi musiman yang signifikan, trennya terus menurun sejak 2015, dan terjadi penurunan yang signifikan pada tahun 2017. Pada saat yang sama, margin keuntungan pendapatan usaha utama perusahaan industri juga meningkat.
Margin keuntungan pendapatan bisnis utama perusahaan industri menunjukkan musim yang signifikan, dan turun secara tiba-tiba di setiap awal tahun, tetapi tidak turun di awal tahun 2017, tetapi terus meningkat. Dengan mempertimbangkan kinerja biaya usaha utama pada periode yang sama, maka wajar bila diyakini bahwa penurunan biaya usaha utama merupakan salah satu penyebab peningkatan marjin keuntungan usaha utama.
Penurunan terus menerus dalam tingkat pertumbuhan tahun-ke-tahun dari biaya bisnis utama mencerminkan pengaruh pengurangan biaya, tetapi kinerja biaya lain dari perusahaan industri lain tidak demikian. Diantaranya, beban operasional, beban penjualan, dan beban keuangan merupakan tiga jenis biaya utama selain biaya usaha utama.Sejak tahun 2017, ketiga jenis biaya tersebut memiliki kinerja yang berbeda.
Sejak 2017, tingkat pertumbuhan biaya operasional dan biaya penjualan tahun-ke-tahun pada dasarnya tetap stabil, dengan sedikit peningkatan di awal tahun 2018. Pada saat yang sama, tingkat pertumbuhan biaya keuangan dari tahun ke tahun telah meningkat pesat, dan peningkatan kumulatif sejak awal tahun 2017 telah mendekati 13%. Di antara biaya keuangan, biaya bunga adalah komponen yang paling penting, terhitung sekitar 90% dari biaya keuangan.
Sejak 2017, meski biaya bisnis utama mengalami penurunan, namun belanja bunga perusahaan industri terus tumbuh, apalagi pada tiga bulan pertama 2018, tingkat pertumbuhan belanja bunga year-on-year telah melebihi 10%.
Mengapa tingkat pertumbuhan biaya bunga dari tahun ke tahun meningkat dengan cepat?
Berdasarkan rumus beban bunga = suku bunga rata-rata × skala hutang, terdapat dua jalur pengaruh utama untuk peningkatan beban bunga, yang pertama adalah kenaikan suku bunga rata-rata, dan yang lainnya adalah peningkatan skala hutang. Yang pertama dapat dikatakan sebagai efek harga, sedangkan yang kedua adalah efek skala. Karena keterbatasan data, kami tidak dapat secara langsung mengamati perubahan suku bunga rata-rata, tetapi kami dapat menghitung perubahan suku bunga rata-rata dengan menggunakan tingkat pertumbuhan biaya bunga tahun-ke-tahun dan tingkat pertumbuhan skala utang tahun-ke-tahun. yang mana:
Tingkat pertumbuhan tahun-ke-tahun dari suku bungatingkat pertumbuhan tahun-ke-tahun dari biaya bunga-tingkat pertumbuhan skala hutang tahun-ke-tahun
Pertumbuhan suku bunga year-on-year yang diperkirakan dengan data suku bunga dan data utang mulai rebound secara signifikan pada tahun 2017, dan kembali ke kisaran yang lebih besar dari 0 pada awal tahun 2018, yang berarti bahwa rata-rata suku bunga utang perusahaan industri menunjukkan peningkatan year-on-year yang positif dibandingkan dengan periode yang sama pada tahun 2017. Data keuangan BUMN memiliki kinerja serupa. Dibandingkan dengan data perusahaan industri, data perusahaan milik negara menunjukkan volatilitas yang lebih kuat, tetapi tren dasarnya sama. Pada tahun 2015, suku bunga perusahaan turun dengan cepat dari tahun ke tahun, terutama karena penurunan suku bunga acuan oleh Bank Sentral China secara terus menerus, yang menyebabkan penurunan cepat pada biaya pembiayaan perusahaan. Mulai tahun 2017, tingkat pertumbuhan suku bunga year-on-year mulai pulih dengan cepat dan berlanjut hingga saat ini.
Apa yang menyebabkan tingkat bunga rata-rata perusahaan industri naik?
Sebelum tahun 2018, tingkat pertumbuhan tahunan yang dihitung dari tingkat bunga rata-rata perusahaan industri memiliki hubungan yang sangat baik dengan tingkat pertumbuhan tahun-ke-tahun dari tingkat suku bunga acuan yang tertinggal enam bulan. Hal ini menunjukkan bahwa tingkat pertumbuhan tahun-ke-tahun dari suku bunga acuan merupakan indikator utama yang baik untuk menilai tingkat bunga rata-rata perusahaan industri. Apalagi jika terjadi perubahan arah, waktu dan amplitudo dari kedua perubahan tersebut pada dasarnya sama.
Namun, sejak tahun 2016, suku bunga pinjaman acuan tidak berubah, namun tingkat pertumbuhan tahun-ke-tahun dari rata-rata suku bunga industri telah meningkat secara signifikan. Dengan kata lain, sejak awal tahun 2018, perusahaan industri sedang diam-diam menaikkan suku bunga.
Meskipun suku bunga acuan tidak berubah, di bawah tekanan financial deleveraging yang terus menerus, bank umum secara bertahap mentransmisikan tekanan dari sisi biaya ke sisi pendapatan, dan akhirnya menaikkan suku bunga rata-rata pinjaman perusahaan industri. Proporsi pinjaman yang diberikan oleh bank umum pada tingkat suku bunga mengambang dari suku bunga acuan menurun pada tahun 2017, dan penurunan tahunan mendekati 10%; proporsi pinjaman yang diberikan pada tingkat suku bunga mengambang dari suku bunga dasar mulai meningkat pada tahun 2017, dan tingkat pertumbuhan tahunan sekitar 8 poin persentase.
tiga
Kenaikan biaya pembiayaan perusahaan yang disebabkan oleh financial deleveraging setidaknya akan berdampak pada dua hal.
Di satu sisi, dengan kondisi tingkat pertumbuhan biaya usaha utama terus menurun dan tingkat pertumbuhan biaya lain-lain pada dasarnya stabil, maka laju pertumbuhan biaya bunga dari tahun ke tahun yang disebabkan oleh kenaikan suku bunga rata-rata justru meningkatkan bagian tambahan dari keuntungan usaha utama. Ditugaskan ke sektor keuangan. Hal ini secara langsung melanggar maksud awal dari "deleveraging melalui keuangan untuk mempromosikan modal dari virtual ke real".
Di sisi lain, beban bunga yang diakibatkan oleh kenaikan biaya pendanaan akan mengimbangi beberapa dampak kebijakan pengurangan biaya, sehingga mengurangi keuntungan perusahaan. Kami menggunakan biaya bunga tahun-ke-tahun dikurangi laba usaha utama year-on-year untuk menunjukkan perubahan proporsi beban bunga dalam laba usaha utama. Dapat diketahui bahwa tingkat pertumbuhan laba perusahaan jelas berkorelasi negatif dengan proporsi beban bunga pada usaha utama. hubungan.
Industri mana yang lebih rentan terhadap biaya bunga?
Kami menggunakan "beban bunga / keuntungan total" untuk merujuk pada pentingnya beban bunga relatif terhadap total laba. Semakin besar beban bunga / keuntungan total, semakin jelas pengaruh pemerasan dari peningkatan beban bunga industri terhadap total keuntungan.
Dikombinasikan dengan perubahan suku bunga pertumbuhan tahun ke tahun, kami dapat mengetahui industri mana yang lebih rentan terkena dampak. Jika beban bunga / keuntungan total dari suatu industri tertentu relatif besar dan tingkat bunga industri tersebut meningkat dari tahun ke tahun, masuk akal untuk percaya bahwa industri telah lebih terpengaruh dalam proses peningkatan pembiayaan putaran ini, dan peningkatan laba akan mengalir lebih banyak. Sektor keuangan.
Tabel 1 menunjukkan industri yang memenuhi dua kondisi berikut pada saat yang sama: (1) Industri dengan tingkat pertumbuhan suku bunga year-on-year di atas rata-rata industri pada Maret 2018; (2) Rata-rata "beban bunga / total keuntungan" bulanan pada tahun 2017 adalah rata-rata industri Industri di atas level.
Seperti yang ditunjukkan pada Tabel 1, industri hulu dan hilir baja dan batu bara terdaftar, yang dapat berarti bahwa keuntungan industri yang ditimbulkan oleh penurunan kapasitas produksi sebelumnya sebagian akan diimbangi dengan kenaikan biaya bunga. Pada saat yang sama, industri manufaktur komputer dan peralatan khusus juga masuk dalam daftar, menunjukkan bahwa beberapa industri manufaktur kelas atas sangat terpengaruh oleh kenaikan biaya pembiayaan, yang tidak kondusif untuk peningkatan industri pada tahap ini.
(Penulis He Fan adalah profesor Sekolah Bisnis HSBC Universitas Peking dan direktur Pusat Penelitian Jalan Sutra Maritim, Zhu He adalah wakil sekretaris jenderal Pusat Penelitian Jalan Sutra Maritim HSBC Universitas Peking, dan Tao Hongwei adalah asisten peneliti di Pusat Penelitian Jalan Sutra Maritim Universitas Peking; editor: Su Qi)
(Artikel ini pertama kali diterbitkan di majalah Caijing pada 11 Juni 2018)
- TVB telah mengundang kembali ke sarangnya empat kali! Sebelum berusia 65 tahun, aktor TVB menolak untuk membuat drama nirkabel
- Web drama "Guardian" akan tayang perdana di daratan di TVB atau dijadwalkan tayang pada akhir Desember
- "Topik China" dari Forum Ekonomi Dunia mendapat perhatian: Industri energi bersih China akan menjadi sumber energi utama pada tahun 2050
- Bagaimana Mafengwo, Boss Direct Hiring dan Zhihu menghabiskan banyak uang untuk meretas diri mereka sendiri di CCTV5